Cover Image

Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века

З метою з’ясування причин серйозних недоліків у функціонуванні фондового ринку України, насамперед його біржового сегменту, ретроспективно розглянуто найсуттєвіші моменти в історії його формування в першій половині 90-х рр. минулого століття. Детально проаналізовано особливості законодавчо-правової...

Full description

Saved in:
Bibliographic Details
Published in:Економічний вісник Донбасу
Date:2009
Main Author: Назарчук, М.И.
Format: Article
Language:Russian
Published: Інститут економіки промисловості НАН України 2009
Subjects:
Фінанси
Online Access:https://nasplib.isofts.kiev.ua/handle/123456789/23765
Tags: Add Tag
No Tags, Be the first to tag this record!
Journal Title:Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine
Cite this:Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века / Назарчук М.И. // Економічний вісник Донбасу. — 2009. — № 3. — С. 91-107. — Бібліогр.: 39 назв. — рос.

Institution

Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine
_version_ 1860250024186740736
author Назарчук, М.И.
author_facet Назарчук, М.И.
citation_txt Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века / Назарчук М.И. // Економічний вісник Донбасу. — 2009. — № 3. — С. 91-107. — Бібліогр.: 39 назв. — рос.
collection DSpace DC
container_title Економічний вісник Донбасу
description З метою з’ясування причин серйозних недоліків у функціонуванні фондового ринку України, насамперед його біржового сегменту, ретроспективно розглянуто найсуттєвіші моменти в історії його формування в першій половині 90-х рр. минулого століття. Детально проаналізовано особливості законодавчо-правової бази тих років та їх вплив на формування біржового ринку цінних паперів. Простежені маловідомі епізоди й наведені відповідні відомості про функціонування неорганізованого позабіржового сегмента ринку. Установлено, що якраз у першій половині 90-х рр. склалося багато негативних сторін вітчизняного фондового ринку. З’ясовані причини, з яких в Україні не вдалося створити централізований біржовий ринок цінних паперів. Ключові слова: біржовий ринок, цінні папери, позабіржовий сегмент. В целях выяснения причин серьезных недостатков в функционировании фондового рынка Украины, прежде всего его биржевого сегмента, ретроспективно рассмотрены наиболее существенные моменты в истории его формирования в первой половине 90-х годов прошлого века. Детально проанализированы особенности законодательно-правовой базы тех лет и их влияние на формирование биржевого рынка ценных бумаг. Прослежены малоизвестные эпизоды и приведены соответствующие сведения о функционировании неорганизованного внебиржевого сегмента рынка. Установлено, что именно в первой половине 90-х гг. сложились многие негативные стороны отечественного фондового рынка. Выяснены причины, по которым в Украине не удалось создать централизованный биржевой рынок ценных бумаг. Ключевые слова: биржевый рынок, ценные бумаги, внебиржевый сегмент. With the purpose of finding out the causes of serious drawbacks in functioning of the Ukrainian stock market, and first of all its on-exchange segment, the most significant moments in the history of its creation in the first half of 90th of XX century are retrospectively considered. Peculiarities of a legislative legal base of those years and its influence on the creation of a securities stock market are thoroughly analyzed. Little known episodes are traced and corresponding information about functioning of an unorganized off-exchange market segment are given. It is found out that right in the first half of 90th the most negative qualities of the national stock market were formed. The reasons of failing to create a centralized Ukrainian securities stock market are founded out. Key words: stock market, securities, off-floor segment.
first_indexed 2025-12-07T18:41:59Z
format Article
fulltext 91 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук Постановка проблемы Общепризнано, что рынок ценных бумаг Украи- ны все еще не вышел фактически из стадии становле- ния и является едва ли не самым неразвитым среди фондовых рынков подавляющего большинства стран мира, в том числе ряда стран Центральной и Восточ- ной Европы (ЦВЕ), Балтии и России. Неразвитость украинского фондового рынка ха- рактеризуется, прежде всего, несовершенством его инфраструктуры, чрезвычайной расчлененностью и незначительным удельным весом в его общем торго- вом обороте биржевого рынка ценных бумаг, кото- рый практически повсеместно является центральным, системообразующим звеном фондовых рынков. Нич- тожной остается роль отечественных фондовых бирж в экономике страны, в процессах инвестирования и роста капитализации предприятий, не говоря уже о других важных функциях, присущих подавляющему большинству фондовых бирж зарубежных стран. Нельзя сказать, что крайне неудовлетворитель- ное состояние отечественного фондового рынка, преж- де всего его биржевого сегмента, не являлось пред- метом озабоченности государства и его высших ин- ституций. С планами и заданиями по развитию фон- дового рынка, совершенствованию его инфраструк- туры, повышению роли фондовых бирж неоднократ- но выступали президенты и правительства Украины, соответствующие законопроекты вносились в Верхов- ную раду Украины. С такой же последовательностью и регулярностью подавляющее большинство этих на- чинаний не оставляли никакого следа в реалиях фон- дового рынка. Почему же все эти попытки «реформ сверху» не достигали цели? Почему не состоялся полноценный биржевой рынок? Какие причины обусловили серь- езное и все более углубляющееся отставание в разви- тии отечественного рынка ценных бумаг от фондовых рынков стран — соседей Украины? Обстоятельный ответ на эти вопросы необходим для выработки эффективных мер по преодолению для- щегося уже второе десятилетие неудовлетворительно- го состояния фондового рынка Украины. В этой свя- зи важное научное и практическое значение может иметь выявление особенностей его формирования, начиная с первых лет становления независимого ук- раинского государства. Анализ последних исследований и публикаций Проблематика отечественного фондового рынка является постоянным объектом исследований многих украинских ученых и специалистов. При этом подав- ляющее большинство работ посвящено анализу со- стояния и нерешенных проблем рынка ценных бумаг в период его становления, с конца 1990-х — начала 2000-х гг. Однако ни в этих работах, ни в трудах И.Кривовъязюка, В.Ляшенко, А.Махмудова, О.Мен- друла, О.Мозгового, В.Оскольского, П.Павленко, В.Павлова, А.Поважного, с большей или меньшей сте- пенью полноты описывающих период формирования фондового рынка в Украине в 90-х гг. прошлого века, не рассматривались причины возникновения прису- щих ему многих негативных сторон и проблем. В ча- стности, не анализировалась правовая основа, на ко- торой создавался биржевой рынок ценных бумаг. Мало внимания было уделено процессу формирования вне- биржевого неорганизованного сегмента фондового рынка, особенно в первой половине 1990-х гг. Цель настоящего исследования состоит в изу- чении особенностей формирования фондового рынка Украины в период 1990-х гг. с учетом тогдашних пра- вовой базы и возможностей его государственного регулирования. В соответствии с указанной целью были постав- лены задачи: — проанализировать правовую базу формиро- вания фондового рынка, прежде всего его биржево- го сегмента; — рассмотреть основные этапы процесса фор- мирования биржевого и внебиржевого неорганизован- ного сегментов рынка, особенно в первой половине 1990-х гг.; — выявить причины негативных деформаций, произошедших в процессе формирования фондового рынка Украины в первой половине 1990-х гг. Основные результаты исследования Центральным звеном правовой базы отечествен- ного фондового рынка явился Закон Украины «О цен- ных бумагах и фондовой бирже», принятый в июне 1991 г. [1]. Отметим, что в Российской Федерации на УДК 336.76(477)”1990/1995” М. И. Назарчук, кандидат экономических наук, г. Донецк ОСОБЕННОСТИ ФОРМИРОВАНИЯ ФОНДОВОГО РЫНКА УКРАИНЫ В ПЕРВОЙ ПОЛОВИНЕ 90-Х ГОДОВ ХХ ВЕКА 92 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук полгода позднее, в декабре 1991 г., был принят не за- кон, а утвержденное постановлением Правительства «Положение о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР» [2]. Как отмечал бессменный руководитель Украин- ской фондовой биржи (УФБ) В. Оскольский, инициа- торами и участниками разработки проекта этого зако- на, как и создания самой УФБ, выступили в начале 1991 г. руководители ведущих коммерческих банков- ских учреждений, ученые-экономисты, члены руко- водства и специалисты Министерства экономики, Министерства финансов и Экономического отдела Секретариата Кабинета Министров Украины, а также сам В. Оскольский — его тогдашний руководитель. При этом, не ожидая появления государственной про- граммы создания национального рынка ценных бумаг, они исходили из концепции единой национальной фон- довой биржи, которой по их замыслу, должна была стать УФБ [3, с. 51]. Эту идею централизации украинского рынка ценных бумаг, а точнее его организационно оформ- ленного биржевого сегмента, в течение ряда пос- ледующих лет и теоретически и практически отста- ивал В. Оскольский. Централизованная модель фон- дового рынка, осуществленная во многих странах Западной, Центральной и Восточной Европы (в том числе наиболее эффективно проявившая себя в Польше), а также в ряде азиатских стран, помимо единой фондовой биржи предусматривает единый (центральный, национальный) депозитарий ценных бумаг и единый расчетный (клиринговый) центр [4, с. 36 — 37]. Безусловно, такая централизованная модель фон- дового рынка была бы наиболее эффективной и в ус- ловиях Украины, вступившей на путь глубокой транс- формации экономики. Однако содержание Закона «О ценных бумагах и фондовой бирже» в редакции от 18 июня 1991 г. и последующие его редакции не отража- ли идею централизации рынка. Хотя отдельные статьи Закона прямо указывали на то, что речь в нем идет не только о самих ценных бумагах, но и об их обращении, т.е. о рынке (ст. 26 «Деятельность по выпуску и обращению ценных бу- маг», ст. 29 «Заключение сделок с ценными бумага- ми»), не говоря уже о развернутом изложении статей 32-36 в разделе II «Фондовая биржа», название этого Закона не содержало термина «фондовый рынок», а в главе 1 не было дано его определение. В отличие от разработанного в 1990 г. проекта Закона СССР «О ценных бумагах и фондовых бир- жах», текст которого направлялся на согласование всем союзным республикам, включая УССР, и дол- жен был быть известен разработчикам украинского проекта Закона, в ст. 26 последнего даже не упомина- лась деятельность по хранению, учету и ведению рас- четов по операциям с ценными бумагами, не говоря уже об отсутствии самостоятельных новелл, которые были бы посвящены важнейшим институтам центра- лизованного рынка ценных бумаг— единому депози- тарию и единому расчетному (клиринговому) центру. Ничто в тексте раздела II «Фондовая биржа», кроме его заголовка, не указывало на ее центральный ха- рактер в системе украинского организационно офор- мленного рынка ценных бумаг. Закон Украины «О ценных бумагах и фондовой бирже», в отличие от принятого на полгода позднее «Положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР», не содержал понятия об инвестиционных институтах, которые могли в со- ответствии с пунктом 15 раздела III «Положения» осуществлять свою деятельность на рынке ценных бумаг в качестве посредника (финансового брокера), инвестиционного консультанта, инвестиционной ком- пании или инвестиционного фонда [2, с. 69 — 70]. Закон Украины в ст. 26 дал лишь общую формули- ровку посреднической деятельности по выпуску и об- ращению ценных бумаг, осуществляемой банками и торговцами ценными бумагами. Между тем, раздел III указанного «Положения» в целом и пункты 18 и 19 в частности содержали раз- вернутые описания деятельности инвестиционных ком- паний, инвестиционных фондов, а также требования к ним. Если бы в Закон Украины «О ценных бумагах и фондовой бирже» были включены аналогичные по- ложения, хотя бы при подготовке изменений и допол- нений к нему, которые были внесены Законом Украи- ны от 14 октября 1992 г. № 2680-ХII, можно было бы избежать значительной части нарушений и злоупот- реблений этими инвестиционными институтами в пе- риод ваучерной приватизации. Удивляет крайняя ограниченность задач, по- ставленных перед собой разработчиками проекта Закона Украины «О ценных бумагах и фондовой бирже», неумение (или нежелание) видеть хотя бы ближайшую его перспективу, на 2-3 года. Вот что писал сам В. Оскольский в 1996 г. об обстоятель- ствах, при которых разрабатывался этот Закон и которые учитывались разработчиками: «Специфікою фінансового ринку України у 1991 р. можна вва- жати порівняно розвинуту систему комерційних банків. Про інші різновиди інвестиційних посеред- ників та мережу незалежних брокерських контор і фінансових компаній мова на той час не йшла» [4, с. 52]. Поэтому-то так скупо, схематично изложена упомянутая выше ст. 26 Закона. Но ведь уже в но- ябре 1991 г. была образована в виде акционерного 93 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук общества инвестиционная компания «ДИКОМ». В марте 1992 г. была создана одна из старейших и лучших компаний — участниц фондового рынка Украины— «КИНТО», идея которой возникла еще в конце 1980-х гг. [5]. В июле этого же года была основана в форме ОАО « Всеукраинская инвести- ционная компания «ВІНКО», которая уже в сентяб- ре получила разрешение Минфина на осуществле- ние всех видов деятельности по ценным бумагам [6]. На самой УФБ уже в первом полугодии 1992 было открыто 18 брокерских контор и создано 15 ее филиалов [3, с. 55], а по состоянию на 1 декабря 1994 г. на УФБ действовало 75 брокерских контор и 29 ее филиалов, в том числе Южно-Украинский и Восточный фондовые центры [7]. Разработчики рассматриваемого Закона имели полную возможность создать полноценный, рассчи- танный на достаточно длительную перспективу доку- мент, творчески использовав законодательно-право- вые наработки последнего советского периода, о ко- торых говорилось выше. О том, что эти наработки были доступны, по крайней мере части членов иници- ативной группы украинских разработчиков, в том чис- ле проект Закона СССР «О ценных бумагах и фондо- вых биржах», свидетельствуют многочисленные тек- стуальные совпадения отдельных пунктов и статей рассматриваемого Закона Украины и соответствую- щих союзных законодательно-правовых актов. Определенные совпадения имеются и с текстом проекта Закона СССР «О ценных бумагах и фондовых биржах», например относительно возможности прило- жения к акции купонного листа, содержания протоко- ла решения о выпуске акций; реквизитов, содержащих- ся в бланке облигаций; информирования эмитентом фондовой биржи и регистрирующего финансового органа об изменениях в хозяйственной деятельности; минимального количества учредителей фондовой бир- жи, содержания ее устава и правил и др. Почему же наиболее существенные положения союзного законодательства, отмеченные выше, имев- шие важнейшее значение для развития полноценного, отвечающего если не мировым, то европейским стан- дартам, реализованным в рассмотренных выше стра- нах Центральной и Восточной Европы, прежде всего в наиболее близкой к Украине стране — Польше, не нашли отражения в Законе Украины «О ценных бума- гах и фондовой бирже»? Если учесть, с какой быст- ротой разрабатывала его проект «група ентузіастів створення УФБ» (по выражению самого В. Оскольс- кого), которые менее чем через 3 месяца после при- нятия этого Закона Верховной Радой Украины подго- товили «відповідно до апробованих у світовій прак- тиці зразків» пакет нормативных документов для рас- смотрения учредительным собранием биржи [3, с. 52], то трудно не предположить, что основной, если не единственной целью разработчиков этого Закона яв- лялось создание правовой базы для скорейшего уч- реждения Украинской фондовой биржи. Стратегия была принесена в жертву тактике, качество уступило количеству. Видимо, принималось во внимание ожи- даемое быстрое развертывание процессов разгосудар- ствления и приватизации, особенно крупных промыш- ленных предприятий, на что ориентировала утверж- денная в конце октября 1991 г. Верховной Радой Ук- раины «Концепція роздержавлення і приватизації майна державних підприємств, житлового фонду і землі» [8]. Согласно пункту 2.5 этой «Концепции», уже на первом этапе, в 1991 — 1993 годах, приватизации подлежало, помимо средних и крупных предприя- тий бытовых услуг, торговли, легкой и перерабаты- вающей промышленности, также 200 — 250 круп- ных предприятий других отраслей народного хозяй- ства. При этом среди основных форм приватизации пунктом 4.2 определена купля-продажа долей (ак- ций, паев) в капитале предприятий на фондовой бир- же. Вот почему с такой поспешностью разрабаты- вался Закон «О ценных бумагах и фондовой бир- же»: нужно было успеть создать биржу до начала предполагаемой приватизации! И во имя этой дос- таточно узкой цели в интересах «группы энтузиас- тов», а скорее всего одного или нескольких ее чле- нов, в жертву были принесены интересы развития не только биржевого, но и фондового рынка Укра- ины в целом: не был создан правовой фундамент не только централизованного биржевого, но и внебир- жевого рынка ценных бумаг, поскольку фактичес- ки были проигнорированы такие важнейшие его ин- ституты, какими являются инвестиционные фонды, инвестиционные компании и доверительные обще- ства (на роль которых в процессе приватизации ука- зывалось в пункте 4.2 «Концепции»), не выстроена модель организации и функционирования рынка как целостной системы. Это одна из фундаментальных причин неразви- тости, отсталости, ущербности украинского фондового рынка, того неудовлетворительного состояния, в ко- тором он находился в последнее десятилетие ХХ и пребывает в первом десятилетии ХХI века. К сожалению, Закон «О ценных бумагах и фон- довой бирже» являет собой далеко не единственный пример того, как правовые акты Украины готовились и принимались в интересах узких групп или даже от- дельных физических и юридических лиц. Негативно отразились на формировании и раз- витии отечественного фондового рынка и недостат- 94 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук ки принятого в сентябре 1991 г. Закона Украины «О хозяйственных обществах» в той его части, ко- торая регламентировала создание и деятельность акционерных обществ. При подготовке этого за- конопроекта достаточно широко использовались наработки, воплощенные в «Положении об акцио- нерных обществах и обществах с ограниченной от- ветственностью», утвержденном постановлением Совета Министров СССР от 19 июня 1990 г. [9]. Об этом свидетельствуют многочисленные совпа- дения текстов союзного «Положения» и главы 1 раздела II Закона Украины «О хозяйственных об- ществах» [10]. Не удивительно, что украинский законопроект, разработка которого, как показано выше, велась на базе упомянутого союзного «Положения», воспри- нял и присущие этому «Положению» недостатки. Прежде всего следует отметить определенную схе- матичность содержания Закона «О хозяйственных обществах», особенно той его части, которая каса- ется акционерных обществ. Многие его нормы тре- бовали дополнительной детализации. Так, в Законе не были указаны государственные органы, которые должны были регулировать (контролировать) деятель- ность (в том числе, эмиссионную) акционерных об- ществ; отсутствовали требования в отношении рас- крытия соответствующей информации, в том числе ее обнародования; ответственности руководителей общества за невыполнение этих требований, за вве- дение инвесторов в заблуждение недобросовестной или ложной информацией. В Законе отсутствовали нормы, регламентирующие корпоративные отноше- ния в акционерном обществе, определяющие пути разрешения корпоративных проблем, в том числе защиты прав миноритарных акционеров и акционе- ров, владеющих значительными, но менее 25% от уставного фонда, пакетами акций. Определенные пробелы были допущены и в отношении порядка организации и проведения общих собраний акцио- неров. И, наконец, в Законе оказались обойденными различные аспекты взаимосвязи и взаимовлияния деятельности открытых акционерных обществ и фон- дового рынка, в частности связанные с рыночным обращением их акций. В течение более полутора де- сятилетий ни Закон «О ценных бумагах и фондовой бирже», ни Закон «О хозяйственных обществах» в части, касающейся акционерных обществ, не пре- терпели существенных изменений, несмотря на нео- днократные попытки, которые предпринимались с целью устранения указанных недостатков. Все это не могло не сказаться на характере формирующегося фондового рынка Украины и явилось второй фунда- ментальной причиной его ущербности, наиболее ос- тро проявившейся в период мирового финансового кризиса 2008 — 2009 гг. В вопросе периодизации отечественного рынка ценных бумаг, так же, как и отечественной приватиза- ции, единого подхода нет. На наш взгляд, принципиально важным рубе- жом, определившим разделение истории формиро- вания отечественного фондового рынка в 1990-х гг. на этапы, является принятие в 1996 г. Закона «Про державне регулювання ринку цінних паперів» и со- здание Государственной комиссии по ценным бу- магам и фондовому рынку (ГКЦБФР). Эта новация в правовом поле формирующегося рынка ценных бумаг Украины была крайне необходимой, посколь- ку, как справедливо указывают А.Крыклий с соав- торами, «відсутність необхідного регулювання та контролю ринку цінних паперів з боку держави спри- чинило численні зловживання з боку учасників рин- ку, такі, як випуск сурогатів цінних паперів, неза- конне здійснення професійної діяльності, шахрай- ство, що викликало недовіру до учасників, дискре- дитацію фондового ринку та його інструментів» [11, с. 3]. Добавим, что, как было сказано выше, во многом все это являлось следствием спешки и, мяг- ко говоря, недальновидности разработчиков Зако- нов Украины «О ценных бумагах и фондовой бир- же» и «О хозяйственных обществах», многочислен- ных пробелов и недостатков их содержания, а так- же неумения (или нежелания) власти вникнуть в суть процессов реформирования экономики, понять существо и значение для нее фондового рынка, иг- норирования его многочисленных проблем до тех пор, пока они не приобрели критический, если не катастрофический характер. Все это происходило в период глубочайшего социально-экономического кризиса, и власти, к тому же озабоченной трудно развертывающимся процессом приватизации, было не до проблем нарождающегося фондового рынка. В 1992-1993 гг. и даже в 1994 г. фактически не было предпосылок и условий для нормальной дея- тельности фондовой биржи. Парадоксально, но, вопреки ожиданиям упо- мянутой выше «группы энтузиастов», в Украине уже с первых лет независимости стал реально фун- кционировать не законодательно прописанный бир- жевой, а законом не признаваемый де-юре, полуле- гальный, полустихийный внебиржевой рынок цен- ных бумаг. Процесс приватизации, на которую рассчитывали инициаторы создания УФБ, пошел не так, как плани- ровалось. Масштабы эмиссионной деятельности хозяй- ствующих субъектов и государства были незначитель- ными, о чем можно судить, сопоставляя объемы за- 95 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук регистрированных в Минфине1 выпусков ценных бумаг в периоды 1992 — 1996 и 1997 — 2000 гг. Номинальная стоимость ценных бумаг, выпущенных в 1992 — 1996 и, особенно, в 1992 — 1994 гг., была во много раз меньшей, чем в последующий период [12, с. 81]. Еще более показательным является сопоставле- ние объемов выпуска ценных бумаг с номинальным с ВВП Украины. За исключением 1992 г., когда объем ВВП был одним из самых низких за всю историю неза- висимой Украины, показатели, характеризующие от- ношение номинальной стоимости выпущенных ценных бумаг (в том числе акций, облигаций и векселей) к номинальному ВВП, в период до 1996 г. включительно отличались крайне малыми значениями и, лишь начи- ная с 1997 г., они резко возросли (табл. 1). Однако далеко не все выпущенные в 1992 — 1996 гг. ценные бумаги попадали в обращение на формирую- щийся фондовый рынок, который был преимуществен- но внебиржевым и практически нерегулируемым. Сведения о объемах этого, по существу «дикого», рынка отсутствуют. Оценить его масштабы хотя бы приблизительно можно только экспертным путем. Учи- тывая инсайдерский характер приватизации, стремле- ние собственников (преимущественно остававшихся нелегальными) приватизированных предприятий скон- центрировать в своих руках и сохранить максималь- но крупные пакеты акций, многообразные теневые схемы использования ценных бумаг в различных хо- зяйственных целях, порожденные в период гиперин- фляции, жесткой монетарной политики и ваучерной приватизации, только небольшая часть выпущенных бумаг могла обращаться на рынке. В 1993 — 1994 гг. на внебиржевом рынке наряду с акциями немногочисленных приватизированных и вновь созданных предприятий производственно-торго- вого профиля деятельности (таких, как АСК «Укрреч- флот», АО «Хлебпром», «Техмашремонт», «Разноэкс- портинвест» и др.) большим спросом пользовались также акции и депозитные сертификаты банков (АКБ «Украина», «Градобанк», «ИНКО» и др.). Кроме того, на рынке обращались акции, инвестиционные серти- фикаты, опционы и другие, зачастую не регламентиро- Таблица 1 Сопоставление объемов выпуска ценных бумаг с номинальным ВВП Украины в период 1992 — 2000 гг. (по данным Госкомстата Украины) 1 Госкомстат Украины продолжал публиковать данные о стоимости выпущенных ценных бумаг и после того, как функции Минфина по регистрации их выпусков были переданы ГКЦБФР. В целях сопоставимости данных разных периодов вплоть до 2000 года в настоящей работе используются данные Госкомстата, хотя они значительно отличаются от данных ГКЦБФР за 1996-2000 годы. Примечание. Таблица составлена по данным [12, с. 81; 13, с. 32]. Показатель 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 ВВП, млн. грн 50 1480 12040 54520 81519 93365 102593 130442 170070 Общая номинальная стоимость выпущенных ценных бумаг, млн. грн. 45,6 57,1 551,2 1994,6 5103,8 12320 21910 34406 52951 в % к ВВП 91,2 3,8 4,6 3,6 6,3 13,2 21,0 26,4 31,1 Номинальная стоимость выпущенных акций, млн. грн. 0,16 3,96 68,4 775,3 2814,7 8908 15011 21611 35093 в % к ВВП 0,4 0,3 0,6 1,4 3,4 9,5 14,6 16,6 20,6 Номинальная стоимость выпущенных акций нарастающим итогом, млн. грн. 0,20 4,16 72,53 847,8 3662,5 12571 27582 49193 84286 в % к ВВП (номинальная капитализация акций) 0,4 0,3 0,6 1,6 4,5 13,5 26,9 37,7 49,6 Номинальная стоимость выпущенных облигаций, млн. грн. 29,2 29,1 3,5 63,9 612,2 1248,1 1020,8 771,9 650,0 в % к ВВП 58,4 2,0 0,0 0,1 0,8 1,3 1,0 0,6 0,4 Номинальная стоимость выпущенных векселей, млн. грн. - 0,3 314,0 550,5 780,4 1359,2 4704,2 9801 14863 в % к ВВП - 0,0 2,6 1,0 1,0 1,4 4,6 7,5 8,7 96 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук ванные законодательством виды ценных бумаг много- численных венчурных, инвестиционных компаний и фондов, доверительных обществ и даже самих бро- керских фирм. Однако они не всегда могли удовлетво- рить потребности населения, пытающегося сохранить свои сбережения в условиях гиперинфляции, и обес- печить приемлемый уровень доходов физических и юридических лиц, рисковавших своими вложениями в финансовые инструменты, зачастую сомнительного характера, формирующегося отечественного фондового рынка. В этих условиях все большую привлекатель- ность приобретали акции российских компаний, в сто- рону которых украинский фондовый рынок (т. е. вне- биржевой), еще в конце 1993 г. сделал «крен», по вы- ражению экспертов авторитетного в тот период ежене- дельника «Финансовая Украина», публикации которо- го являются, по сути, единственным источником ин- формации о внебиржевом рынке ценных бумаг в пери- од до 1996 года включительно [14]. По мнению некоторых исследователей, в первой половине 1990-х гг. в фондовая торговля в Украине осуществлялась преимущественно на первичном рын- ке ценных бумаг, как биржевом, так и внебиржевом [15А, с. 4; 16, с. 263]. Что касается внебиржевого рын- ка, то ввиду отсутствия данных о торговом обороте в этот период, более или менее определенно судить о его состоянии представляется возможным только на осно- ве информации о котировках ценных бумаг, которая регулярно публиковалась в еженедельнике «Финансо- вая Украина». Так, например, в номере еженедельника за 4 мая 1994 г., в информации о состоянии внебирже- вого рынка ценных бумаг котировочный список 13 киевских компаний— торговцев содержал 56 позиций, из которых 14 позиций предлагались на покупку и про- дажу (содержали двусторонние котировки), а 6 пред- лагались только на покупку. Таким образом, 20 пози- ций содержали определенные признаки вторичного рынка ценных бумаг. Остальные 36 позиций предлага- лись только на продажу. Но при этом из них однознач- но к первичному рынку можно было отнести всего 7 позиций на продажи, предлагаемых самими эмитента- ми — АКБ «Градобанк», «Ажио», «Ва-Банк», «Відрод- ження» и компанией-торговцем «Слид-Инвест». Осталь- ные позиции «только на продажу» могли быть обус- ловлены состоянием рынка, падением интереса к тем или иным ценным бумагам, как это произошло, напри- мер, в тот период с акциями «Укрречфлота». Список 11 харьковских компаний-торговцев включал 59 пози- ций, из которых 21 имели двустороннюю котировку, 14 — только предложения на покупку и 24 — только на продажу. Из них 3 позиции на продажу предлага- лись самими эмитентами — СК «Перспектива» и ИФ «УкрСибИнкор — капитал» [17]. Таким образом, с достаточной уверенностью можно утверждать, что уже к середине 1994 г. вполне весомую часть внебиржевого рынка ценных бумаг составлял вторичный рынок, сопоставимый по коли- честву предлагаемых торговцами котировочных по- зиций с первичным. Возвращаясь к поднятой выше проблеме оценки торговых объемов внебиржевого рынка ценных бу- маг в 1992 — 1996 гг., единственную возможность оценить хотя бы самые минимальные предполагаемые масштабы внебиржевого рынка тех лет мы видим в том, чтобы рассчитать ориентировочные минимальные объемы фондового рынка, используя данные Госком- стата о стоимости выпусков наиболее «ходовых» цен- ных бумаг (акций, облигаций и векселей) с учетом возможной минимальной их рыночной доли и в до- пущении, что их покупка-продажа осуществлялась по номинальной стоимости. Безусловно, это очень гру- бый подход, но он дает возможность соотнести полу- ченные минимальные оценочные данные с реальными объемами биржевого рынка ценных бумаг, что нам понадобится в дальнейшем. Соответствующий расчет представлен в табл. 2. Из данных, приведенных в табл. 1 и 2, видно, что в 1992 — 1993 гг. количество эмитированных цен- ных бумаг, которые могли бы обращаться на бирже- вом рынке, прежде всего акций банков и венчурных компаний, не говоря уже об акциях приватизирован- ных предприятий, было незначительным. Поэтому не- удивительно, что подавляющая часть сделок на УФБ в эти годы осуществлялась с активами, не имевшими отношения к ценным бумагам (табл. 3). То, что в первые годы торговая деятельность УФБ не была адекватной назначению фондовой биржи, при- знавал и В. Оскольский. Так, подводя итоги за полу- годие со дня проведения первых торгов УФБ, состо- явшихся 6 февраля 1992 года, он писал: «Відтак з дня проведення перших торгів УФБ більше виконувала функції міжбанківської валютно-кредитної біржі. По- силював цю схожість і той факт, що з березня 1992 р. УФБ отримала право на проведення валютних торгів і аукціонів». Однако при этом возникла угроза, что УФБ могла «перетворитися з біржі цінних паперів на міжбан- ківську інвестиційну біржу» [3, с. 54 — 55]. Тем не менее, валютные аукционы на УФБ про- должались проводиться и были прекращены в декабре 1992 г. после выхода Указа Президента Украины «Про реформу грошової системи України» [Там же, с. 56]. В 1993 г. торговый оборот УФБ по-прежнему осу- ществлялся в основном непрофильными активами: это были аукционы по продаже объектов малой приватиза- ции, межбанковских кредитных денежных ресурсов и экспортных квот. Незначительную часть торгового обо- 97 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук Таблица 2 Ориентировочный расчет минимальных объемов рынка акций, облигаций и векселей в Украине по их номинальной стоимости в период 1992 — 1996 гг. (по данным Госкомстата) Показатель 1992 1993 1994 1995 1996 Номинальная стоимость выпущенных акций , млн. грн. 0,20 3,96 68,37 775,31 2814,70 Ориентировочный free-flоat (доля акций в свободном обращении на рынке, в % к их номинальной стоимости) 1,0 3,0 5,0 10,0 10,0 Номинальная стоимость акций, которые могли находиться в свободном обращении на рынке, млн. грн. 0,002 0,119 3,418 77,531 281,470 Номинальная стоимость выпущенных облигаций в текущем году, млн. грн. 29,2 29,1 3,5 63,9 612,2 Ориентировочная доля облигаций, которые могли находится в свободном обращении на рынке, в % к их номинальной стоимости 3,0 5,0 10,0 10,0 10,0 Номинальная стоимость облигаций, которые могли быть в обращении на рынке, млн. грн. 0,876 1,455 0,350 6,390 61,220 Номинальная стоимость выпущенных векселей, млн. грн. - 0,3 314,0 550,5 780,4 Ориентировочная доля векселей, которые могли обращаться на рынке, в % от их номинальной стоимости - 10,0 20,0 20,0 20,0 Номинальная стоимость векселей, которые могли обращаться на рынке, млн. грн. - 0,03 62,8 110,10 156,08 Суммарная номинальная стоимость акций, облигаций и векселей, которые могли обращаться на рынке, млн. грн. 0,878 1,604 66,568 194,021 498,770 Примечания: 1. Таблица составлена по данным [12, с. 81]. 2. Здесь и далее стоимостные показатели в период 1992 — 1995 гг. выражены в гривневом эквиваленте карбованца в соотношении 1:100000. Таблица 3 Структура биржевого оборота УФБ в 1992 — 1994 гг. Примечание. Таблица построена по данным [18, с.17]. Доля актива в биржевом обороте, % Наименование актива 1992 1993 1994 Кредитные ресурсы Экспортные квоты Недвижимость Ценные бумаги 99,5 0,0 0,0 0,5 7,6 76,6 12,4 3,4 6,7 66,7 0,0 26,6 рота биржи составили акции АСК «Укрречфлот», выс- тавленные в ходе приватизации на аукционные торги Фондом госимущества Украины (ФГИУ). Лишь в 1994 г. доля ценных бумаг в торговом обороте суще- ственно возросла за счет акций «Укрречфлота», паке- ты которых неоднократно выставлял на продажу ФГИУ, и акций АПБ «Украина», а также ценных бумаг несколь- ких венчурных компаний [4, с. 54 — 55]. Но серьезный прорыв в биржевой торговле цен- ными бумагами и соответственно в структуре торго- вого оборота УФБ произошел только в 1995 г., после выхода Указов Президента Украины «Про участь Ук- раїнської фондової біржі в приватизаційних проце- сах» и «Про заходи щодо залучення додаткових коштів для ліквідації аварії на очисних спорудах міста Харко- ва». В соответствии с этими Указами на УФБ и ее филиалах подлежали аукционной продаже государ- ственные пакеты акций ОАО, созданных в процессе приватизации [4, с. 50]. Особенно важное значение эти Указы имели для развития биржи, поскольку 1% от сумм продажи акций отчислялся в пользу УФБ в качестве комиссионного сбора. Однако, несмотря на многократный рост объе- мов сделок с ценными бумагами, доля УФБ на фор- мирующемся фондовом рынке Украины была незна- чительной. Об этом свидетельствует табл. 4, в основу которой наряду с официальными данными УФБ поло- жены экспертные оценки минимальных предполагае- мых объемов отечественного фондового рынка в пе- риод 1992 — 1996 гг.2. Даже по сравнению с заведомо заниженными, 2 Как известно, официальные данные о количественных показателях всего фондового рынка Украины начали публиковаться ГКЦБФР после 1997 года. 98 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук предельно минимизированными гипотетическими объемами фондового рынка, доля в них биржевого рынка ценных бумаг УФБ в 1995 — 1996 гг. состав- ляла лишь от 2,8 до 6,3 %. Фактически в этот период Украинская фондовая биржа не была востребована ни самим рынком, ни практически отсутствующими ин- вестиционными потребности реформируемой эконо- мики Украины. А неорганизованный и нерегулируемый внебир- жевой рынок ценных бумаг уже в 1944 г. демонстри- ровал стремительное развитие. Об этом можно судить по данным, приведенным в табл. 5, которая составле- на на основе публикаций еженедельника «Финансо- вая Украина». При этом следует иметь в виду, что фактические масштабы внебиржевого рынка были несомненно шире, поскольку далеко не все торговцы публикова- ли свои котировки в этом еженедельнике. Так же ди- намично развивался внебиржевой рынок и в 1995 — 1996 гг. (табл. 6). Он не только многократно превос- ходил биржевой рынок УФБ по объемам сделок с цен- ными бумагами. Он существенно отличался качествен- но, прежде всего по количеству эмитентов ценных бумаг, обращавшихся на рынке, в том числе произ- водственных компаний, что можно видеть из сопос- тавления данных, приведенных в табл. 5 и 6 с данны- ми табл. 7. Уже в конце 1994 г. эти показатели вне- биржевого рынка значительно превышали соответ- ствующие показатели УФБ. Несопоставимым с УФБ было количество видов ценных бумаг, обращавшихся на внебиржевом рын- ке. Если на УФБ в 1994 г. практически единственным видом ценных бумаг были акции, то на внебиржевом рынке предлагалось, кроме акций, еще 7 видов цен- ных бумаг. В 1996 г. в торговом обороте УФБ почти 48% составили векселя и 51%-акции [4, с. 58], а на внебиржевом рынке в первом квартале 1996 г. пред- лагалось 9 видов ценных бумаг, в том числе акции 392 производственных компаний. Быстро росла гео- графия внебиржевого рынка: если в конце 1994 г. в еженедельнике «Финансовая Украина» были опубли- кованы котировочные таблицы 50 торговцев ценными бумагами из 10 городов Украины, то в конце 1995 г. количество таких торговцев возросло до 118 из 31 города страны. При этом наибольшая «плотность» тор- говцев наблюдалась в Киеве, Донецке, Запорожье, Днепропетровске и Одессе (см. табл. 5 и 6). Таким образом, с учетом изложенного можно утверждать, что уже в 1994 — 1995 гг. в основных чертах сложилась та модель украинского фондового рынка, которая просуществовала фактически вплоть до мирового финансово-экономического кризиса и потерпела в 2008 — 2009 гг. едва ли не самый жесто- кий крах среди всех постсоциалистических государств Таблица 4 Объемы сделок с ценными бумагами на УФБ и их удельный вес в ориентировочной номинальной стоимости ценных бумаг, которые могли обращаться на фондовом рынке Украины в 1992 — 1996 гг. Показатель 1992 1993 1994 1995 1996 Объем сделок с ценными бумагами на УФБ, тыс. грн.: всего 0,33 33,98 429,62 5392,14 31530,75 в т.ч. с акциями 0,10 33,98 429,62 3698,2 15753 в т.ч. с акциями приватизированных предприятий - 33,98 0,36 1775,7 11906 Ориентировочная суммарная номинальная стоимость выпущенных акций, облигаций и векселей, которые могли обращаться на рынке, тыс. грн.* 878 1604 66568 194021 498770 Удельный вес биржевого рынка ценных бумаг УФБ в ориентировочной номинальной стоимости акций, облигаций и векселей, которые могли обращаться на рынке ценных бумаг, % 0,4 2,1 0,6 2,8 6,3 Ориентировочная номинальная стоимость выпущенных акций, которые могли обращаться на рынке, тыс. грн.* 2 119 3418 77531 281470 Удельный вес биржевого рынка акций УФБ в ориентировочной стоимости акций, которые могли обращаться на рынке ценных бумаг, % 5,0 28,6 12,6 4,8 5,6 *См. табл. 2. Примечание: Таблица составлена по данным [18,с.15; 3,с.54; 4Б, с.54,55,57,102; 12,с.81; 19; 20; 21]. 99 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук Таблица 5 Характеристика изменений, происходивших на внебиржевом рынке ценных бумаг Украины в течение 1994 г. (по публикациям в еженедельнике «Финансовая Украина») Дата публикации и страница, на которой размещена информация о состоянии внебиржевого рынка ценных бумаг Показатель 12.01.94, с 5 04.05.94, с 6 07.09.94, с 12 14.12.94, с 26 Количество торговцев, выставивших котировки ценных бумаг 13 30 22 50 Количество позиций по ценным бумагам, выставленным на продажу/покупку всего: 104 162 208 393 в том числе: по акциям 77 146 188 334 по облигациям - 1 5 29 по сертификатам 4 8 3 4 по инвестиционным сертификатам - 4 9 7 по сберегательным сертификатам - 3 - 1 по депозитным сертификатам - - - 1 по контрактам 20 - 1 - по опционам 3 - 2 17 Количество эмитентов ценных бумаг всего: 48 - - 107 в том числе, количество эмитентов акций производственных компаний и банков 20 21 38 39 Города, в которых зарегистрированы торговцы ценными бумагами Киев, Харьков Киев, Харьков, Днепропетровск Симферополь, Одесса, Донецк, Подольск Киев, Харьков, Днепропетровск Симферополь, Одесса, Винница, Ивано- Франковск Киев, Харьков, Днепропетровск Симферополь, Одесса, Полтава Донецк, Чернигов, Винница, Ивано- Франковск, Ялта Центральной и Восточной Европы. Уникальной осо- бенностью этой модели являлось беспрецедентное в мировой практике доминирование неорганизованно- го (внебиржевого) сегмента фондового рынка над организованным (биржевым). При этом неорганизо- ванный (внебиржевой) рынок превосходил организо- ванный (биржевой) не только количественно, но в некоторых отношениях (по количеству эмитентов, об- ращающихся видов ценных бумаг и участников рын- ка) качественно. В рамках этой модели фондовая биржа практи- чески не выполняла своих классических функций, в частности, наиболее важной — в роли рынка капита- ла, а являлась скорее придатком, своеобразной «вит- риной престижа» неорганизованного (внебиржевого) рынка ценных бумаг и в целом «рыночного имиджа» страны. В отсутствие вторичного биржевого рынка тор- говцы использовали биржевые котировки первично- го рынка ценных бумаг, сопровождающие торги ажи- отаж и соответствующие публикации в прессе для формирования цен и спроса на внебиржевом рынке (заметим, что подобная тактика, но уже на вторичном рынке, впоследствии применялась долгие годы на рынке котировок в ПФТС). Отмечалось также, что основным покупателем ценных бумаг на УФБ являл- ся мелкий инвестор, приобретавший по 10 — 50 ак- ций. Сами же торговцы ценными бумагами сделки не совершали [22]. Серьезным недостатком УФБ, а впоследствии — 100 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук Таблица 6 Характеристика изменений, происходивших на внебиржевом рынке ценных бумаг Украины в 1995 — начале 1996 г. (по публикациям в еженедельнике «Финансовая Украина») Дата публикации и страница, на которой размещена информация о состоянии внебиржевого рынка ценных бумаг Показатель 25.01.95, с.26 29.03.95, с.26 29.06.95, с.42-43 14.11.95, с.46-47 23.01.96, с.46-47 05.03.96 с.46-47 Количество торговцев, выставивших позиции, по котировкам ценных бумаг: всего: 58 77 87 118 100 129 в т.ч. комбанков: 2 6 14 17 14 8 Количество позиций по ценным бумагам в котировочных списках: всего: 521 779 915 1147 1248 1372 в т.ч. по акциям 441 676 767 - - - из них: по акциям производственных (в т.ч. промышленных) компаний 118 222 296 - - - по акциям комбанков 59 82 47 - - - по облигациям компаний 31 33 42 - - - по сертификатам контрактов 8 10 16 - - - по инвестиционным сертификатам 20 37 55 - - - по сберегательным сертификатам 4 3 3 - - - по депозитным сертификатам 1 1 1 - - - по опционам 16 13 4 - - - по векселям - 1 2 - - - по муниципальным облигациям - 2 2 - - - по государственным краткосрочным облигациям (ГКО) - 3 23 - - - Количество эмитентов, чьи ценные бумаги внесены в котировочные списки: всего: - - - 380 505 506 производственных (в т.ч. промышленных) предприятий - - - 206 303 392 государственных и муниципальных органов - - - 4 2 4 комбанков - - - 19 21 16 прочих финансовых посредников - - - 151 179 94 Количество эмитентов по видам ценных бумаг, внесенных в котировочные списки: акций - - - 314 426 440 облигаций компаний - - - 4 3 4 муниципальных облигаций - - - 1 - 2 облигаций внутренних государственных займов(ОВГЗ) - - - 1 1 1 компенсационных сертификатов (КС) - - - 1 1 1 инвестиционных сертификатов (ИС) - - - 45 45 38 сберегательных сертификатов (СС) - - - 2 2 2 векселей - - - 1 - - опционов - - - 11 14 13 сертификатов контрактов - - - - 1 - фьючерсных контрактов - - - - 12 5 Количество городов, в которых зарегистрированы торговцы ценными бумагами 19 23 26 31 25 23 Города с наибольшим количеством зарегистрированных торговцев (в скобках) - - Киев (23), Днепропетровск (8) Донецк(8) Одесса(7) Харьков(6) Запорожье (6) Киев(40) Донецк(12) Запорожье (8) Днепропетровск (7) Одесса(6) - Киев(50) Донецк(12) Днепропет ровск (11) Запорожье (8) Харьков(5) Симферо- поль (5) 101 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук Таблица 7 Количество и категории эмитентов, ценные бумаги которых были допущены к обращению и котированию на УФБ в 1993 — 1996 гг. Категории эмитентов 1993 1994 1995 1996 Всего эмитентов 14 35 122 421 В том числе: производственных компаний 5 4 70 357 комбанков 9 15 20 17 прочих финансовых посредников - 16 32 47 Примечание. Таблица составлена по данным [4, с. 48 — 50]. и всего отечественного биржевого рынка, явилась неспособность сформировать свой, имеющий обще- национальную значимость, фондовый индекс из-за полного отсутствия или весьма малой доли вторич- ного биржевого рынка ценных бумаг. Так, этот пока- затель составил на УФБ в 1996 г. всего лишь 6,9% [4, с. 58]. На внебиржевом рынке ситуация в период 1995 — 1996 гг. была существенно иной, значитель- ные позиции на нем занимал вторичный рынок цен- ных бумаг. Об этом можно судить, сопоставляя, как было показано выше, количество позиций с разными видами котировок по ценным бумагам, которые были приведены в котировочных списках, публиковавшихся в еженедельнике «Финансовая Украина». Так, согласно информации о состоянии рынка, опубликованной в номере от 14.11.95 г. (с. 46 — 47), характерные для вторичного рынка двусторонние («на покупку и продажу») и односторонние («только на покупку») котировки акций производственных, фак- тически приватизированных, компаний предлагались соответственно в 50 и 40 позициях списка, а односто- ронние («только на продажу»), характерные для пер- вичного рынка, — в 116 позициях. В номере от 05.03.96 г. (с. 46 — 47) аналогичные показатели со- ставили соответственно 278, 334 и 760 позиций. Значительная доля внебиржевого вторичного рынка ценных бумаг позволила еженедельнику «Фи- нансовая Украина» еще в июне 1994 г. сформировать первый в стране индикатор внебиржевого рынка лик- видных акций -Л— индекс [23]. В том же году свой фондовый индекс (КБ-индекс), базирующийся в ос- новном на котировках внебиржевого рынка, сформи- ровала компания — торговец ценными бумагами АО «Комекс-брок». В отличие от L — индекса (латинская буква «L» заменила в дальнейшем русскую «Л» в названии индекса), КБ — индекс рассчитывался на узкой базе акций, которыми торговала эта компания [24]. Комментируя возможности этого индекса, ре- дакция еженедельника «Финансовая Украина» отме- чала: «Он (КБ-индекс—авт.) косвенно отражает си- туацию на всем рынке ЦБ (прежде всего, киевском). Наиболее ценной является информация об объемах продаж, скрываемая торговцами до сего времени по не совсем понятным причинам» [24]. Однако основ- ная причина понятна. Инструменты и механизмы вне- биржевого рынка с первых же лет его существова- ния активно использовались теневой экономикой, следствием чего и явилась его информационная не- прозрачность. Рассматривая основные, характерные черты фор- мирующегося отечественного внебиржевого рынка ценных бумаг в 1994 — 1996 гг., нельзя не обратить внимание и на другие его негативные стороны, про- блема преодоления которых так и не была разрешена до конца и в дальнейшем. Как уже указывалось выше, внебиржевой ры- нок ценных бумаг в Украине возник и в течение ряда лет функционировал фактически при полном отсут- ствии правового поля и прямого государственного регулирования. Председатель подкомиссии Верховно- го Совета по ценным бумагам И.Квятковский так ха- рактеризовал эту проблему в январе 1995 г.: « Кон- статируем некоторые факты: проблема становления и развития рынка ценных бумаг — это не только про- блема его инфраструктуры, но и проблема законода- тельства о собственности, коммерческого кодекса, корпоративного права, а также проблема институцио- нальных инвесторов: инвестиционных (трастовых) компаний, пенсионных фондов, страховых компаний. Очевидно, что почти по всем указанным направлени- ям законодательная база либо отсутствует совершен- но, либо явно недостаточна. Сложность ситуации свя- зана не только с отсутствием законодательной базы, которая регулирует рынок капитала, но и с истори- ческим отсутствием (в границах столетия) понятия не- обходимости защиты собственности, ментальностью нашего народа, которая в данном случае определяет- ся чрезвычайно большим доверием к тому, что рек- ламируется в средствах массовой информации, от- сутствием специалистов-экспертов и развитой инф- раструктуры фондового рынка» [25]. Целый ряд проблем фондового рынка был по- 102 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук рожден негативными явлениями, сопровождавшими процесс сертификатной приватизации и акционирова- ния бывших государственных предприятий. Не стес- ненные ни законодательными, ни иными регуляторны- ми рамками, многие инвестиционные компании и фон- ды, другие финансовые посредники, в том числе с сомнительным статусом, создали многочисленные теневые схемы с использованием ПИСов в целях их обмена на акции приватизируемых предприятий, за- частую в интересах легальных и нелегальных собствен- ников; злоупотребляли денежными средствами граж- дан; манипулировали информацией, в том числе ин- сайдерской, о реальном состоянии объектов вложе- ний. Особенно крупными и массовыми злоупотреб- лениями отличались доверительные общества (трас- ты), легализованные декретом Кабинета Министров Украины от 17 марта 1993 г. Документ содержал мно- гочисленные пробелы и неточности, в частности каса- ющиеся определения предмета и спектра деятельности доверительных обществ, чем они и воспользовались. С самого начала «трастового бума» (1993 — 1994 гг.) преобладающая часть трастов «ажиотажно развивалась как мини-банки в направлении привле- чения средств без действенного контроля. Некоторые доверительные общества присвоили имущественные сертификаты граждан, признав себя псевдобанкрота- ми, а также осуществляли мошеннические операции с денежными средствами» [26, с. 157]. По состоянию на начало мая 1995 г. своими мо- шенническими действиями они нанесли ущерб 25 тыс. граждан на общую сумму свыше 20 млн. долл. и око- ло 100 млрд. крб. (1 млн. грн.), что по тем временам было огромной потерей для населения [27]. Уже во второй половине 1994 г. появились пер- вые признаки краха «финансовых пирамид». Сооб- щения о «лопнувших» трастах и связанных с ними громких скандалах как в центре, так и в регионах множились, привлекая внимание правоохранительных органов и центральной власти. Первым реагировал на ситуацию Президент Ук- раины, который своим Распоряжением от 1 марта 1995 г. «О мерах по упорядочению операций довери- тельных обществ с денежными средствами граждан Украины» обязал Кабинет Министров при участии Нац- банка Украины подготовить в двухнедельный срок проект Закона Украины «О внесении изменений и до- полнений в Декрет Кабинета Министров Украины от 17 марта 1993 года № 23 «О доверительных обще- ствах». Распоряжение предписывало предусмотреть нормы о привлечении денежных средств граждан до- верительными обществами только через комбанки, систематическое информирование доверителей о ре- зультатах операций с их денежными средствами и дей- ственный контроль государственных органов за дея- тельностью доверительных обществ [28]. В конце мар- та 1995 г. был подписан Указ Президента Украины «О внесении изменений и дополнений в «Положение об инвестиционных фондах и инвестиционных компани- ях», ранее утвержденное Указом Президента от 19 февраля 1994 г. Предусматривалось увеличение норм содержания в активах этих компаний ценных бумаг и инвестирования их активов в ценные бумаги одного эмитента, а также информирование Антимонопольно- го комитета Украины о заключенных ими договорах относительно приобретения ценных бумаг в соответ- ствии с установленными нормами [29]. По сути, это были первые акты государства за весь предыдущий период стихийного саморазвития украинского фон- дового рынка, а фактически, внебиржевого его сег- мента. Государство, преодолевая «рыночный роман- тизм», начало осмысленно выстраивать свою регуля- торную политику в отношении рынка ценных бумаг. Исполнение Распоряжения Президента о довери- тельных обществах вместо установленных двух не- дель затянулось на весь 1995 г. Только в конце декаб- ря было принято Постановление Верховного Совета Украины «Об устранении злоупотреблений в процес- се привлечения субъектами предпринимательской де- ятельности денежных средств граждан», которым был установлен запрет на осуществление государственной регистрации вновь созданных доверительных обществ до введения в действие Закона Украины о доверитель- ных обществах [30]. Заметим, что этот закон так и не был принят. Трастовые скандалы продолжались и в 1996 г. Не лучшей была ситуация с созданием и деятель- ностью приватизированных предприятий, преобразо- ванных в акционерные общества. Руководитель под- комиссии Верховной Рады по ценным бумагам кон- статировал: «Неосведомленность в этой сфере приво- дит к тому, что процесс приватизации сопровождает- ся почти полной неразберихой в создании акционер- ных обществ, недостаточным осмыслением эмитен- том самого механизма осуществления эмиссии и по- следствий неверно выбранного пути. Почти сплошь наблюдается неподготовленность менеджеров прива- тизированных предприятий к управлению ими как ак- ционерными обществами. Безусловным тормозом в развитии инвестиционного процесса являются созда- ние в ходе приватизации закрытых акционерных об- ществ и объединение в одном лице двух противопо- ложных по существу функций: функции акционера- собственника и наемного работника. Отсутствие раз- витой инфраструктуры рынка капиталов не дает воз- можности определить реальную стоимость ценных бумаг, что наряду с отсутствием в законодательстве 103 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук норм о недопущении использования «внутренней ин- формации» приводит к сплошной практике использо- вания этой информации для обогащения как руково- дителей предприятий, так и торговцев ценными бума- гами за счет мелкого инвестора» [25]. Серьезные проблемы отмечались также в эмис- сионной деятельности предприятий и в сфере обра- щения ценных бумаг. Отсутствовала четкая система гарантий размещения ценных бумаг как для отече- ственных, так и для иностранных юридических и фи- зических лиц. Не доведена до логического заверше- ния и техническая сторона дела. Только 76% ценных бумаг были напечатаны со всеми необходимыми рек- визитами, включая защиту. Монополию в выпуске ценных бумаг в Украине прочно удерживали банки, более чем в 5 раз превосходя в этом промышленные предприятия. В таких весомых для хозяйственного комплекса Украины отраслях, как сельское хозяйство, транспорт и связь, выпущено в общей сложности лишь 3% общей массы ценных бумаг. Не было найдено оп- тимальное соотношение биржевого и внебиржевого наличного и безналичного оборотов. Фактически не- задействованными или задействованными крайне не- значительно в этом важном деле оставались банки, система казначейства и валютная биржа» [31, с. 20]. Украинская межбанковская валютная биржа (УМВБ), учрежденная в июле 1993 г. крупнейшими отечественными коммерческими банками, пришла на смену созданной в августе 1992 г. Валютной бирже Нацбанка Украины. В соответствии с Постановлени- ем НБУ от 8 июля 1993 г. УМВБ должна была выпол- нять функции постоянно действующего центра по про- ведению на территории Украины операций по купле- продаже иностранной валюты уполномоченными ком- мерческими банками, ценных бумаг, номинирован- ных в валюте, а также по установлению единого ва- лютного курса, действующего в Украине. В апреле 1994 г. на УМВБ был проведен первый аукцион по продаже российского рубля [32, с. 254; 33, с. 1]. Однако государственной поддержки и тем более — участия государства в ее уставном капитале она, в отличие от российской ММВБ, не получила. Это об- стоятельство явилось фактически решающим в даль- нейшей судьбе УМВБ и отечественного валютного рынка в целом. Суммарные объемы торгов основными валюта- ми на УМВБ в 1994 — 1998 гг. многократно уступали аналогичным показателям ММВБ. Но после Азиатс- кого финансового кризиса, затронувшего и Украину, решением НБУ от 19 марта 1999 г. валютные торги на УМВБ были прекращены [34, с. 123]. Тем самым эта биржа по существу утратила статус валютной, а кур- сообразование гривни, осуществляемое НБУ на ос- нове закрытых аукционов, а впоследствии — иных непрозрачных методов, приобрело нерыночный и даже волюнтаристский характер. Цивилизованный, полно- ценный валютный рынок в Украине не состоялся. Не очень удачной складывалась ситуация для УМВБ и после ее выхода на рынок ценных бумаг. Если в России государство способствовало монопольно- му положению ММВБ на рынке государственных об- лигаций, что в конечном счете предопределило веду- щую роль этой биржи на фондовом рынке, то в Укра- ине с самого начала роль УМВБ на рынке ОВГЗ была весьма скромной. Так, по данным НБУ [35, с. 134], в 1996 г. на торгах УМВБ было реализовано 3,7% от всей суммы продаж ОВГЗ, а остальная часть сделок купли-продажи осуществлялась на внебиржевом рын- ке. В 1997 г. объем продаж на УМВБ составил 5,7%, в1998 — 0,7%, в 1999 — 4,3% и только в 2000 г. — 20,1%. Объемы сделок с ОВГЗ на УМВБ в 1996 — 2000 гг. были просто несопоставимы с аналогичными показателями ММВБ. После выхода на фондовый рынок ПФТС УМВБ, начиная с 2000 г., постепенно утрачивала свои позиции на организованном рынке ценных бумаг Украины, занимая 2 — 3 и даже 4-е места по объемам торгов среди других фондовых пло- щадок Украины. УМВБ, в отличие от российской ММВБ, фактически была лишена возможности стать ведущей фондовой площадкой Украины. Но далеко не лучшей была судьба УФБ и ее амби- циозных планов по созданию на ее базе Национальной фондовой биржи и построению при ее ведущей роли централизованного биржевого рынка ценных бумаг. Парадоксально, но в крушении этих планов одной из основных причин явилось именно успеш- ное участие УФБ в процессе приватизации. С одной стороны, возникающие финансово-промышленные группы и властные структуры в центре и на местах, особенно в индустриально развитых регионах стра- ны, увидели на примере УФБ реальную возможность использования фондовой биржи в качестве удобной площадки для реализации своих интересов в процес- се приватизации предприятий. С другой — серьезным стимулом для появления новых фондовых бирж был установленный в 1995 г. Указами Президента Украи- ны 1%-ный биржевой сбор, который при достаточно больших объемах приватизационных торгов мог со- ставить крупные суммы. Первой инициативу проявила группа компаний из г. Харькова, которая еще в декабре 1993 г. созвала уч- редительную конференцию [36]. Однако эта попытка успехом не увенчалась из-за разногласий внутри этой группы и противодействия со стороны УФБ и поддер- живающих ее центральных органов власти. Продолжительная борьба происходила вокруг 104 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук процесса регистрации Киевской международной фон- довой биржи (КМФБ), организационное собрание уч- редителей которой состоялось еще в октябре 1993 г. Минфин отказал в регистрации биржи, ссылаясь на закон, якобы предусматривающий создание в Украи- не только одной биржи (каким образом Закон «О цен- ных бумагах и фондовой бирже» отражал эту идею фактически, было показано выше). Инициаторам КМФБ помогли обращение в Ко- миссию Верховного Совета с просьбой о толковании Закона, а также последовавшие затем заключения Минюста, Минэкономики, Антимонопольного коми- тета Украины, которые высказались за множествен- ность фондовых бирж. Организаторы биржи подали иск на Минфин в Высший арбитражный суд и выиг- рали процесс. В мае 1995 г. КМФБ была зарегистри- рована Постановлением Кабинета Министров Украи- ны. Однако многие специалисты и участники рынка считали, что в условиях слаборазвитого рынка цен- ных бумаг главным побудительным мотивом созда- ния КМФБ была «не рыночная потребность, а стрем- ление ликвидировать монополию УФБ» [37, с. 11]. Не менее сложным и продолжительным был мно- гоступенчатый процесс создания и официальной ап- робации Донецкой фондовой биржи. Прошел почти год в напряженных переговорах, прежде чем в янва- ре 1996 г. биржа была зарегистрирована Постановле- нием Кабмина. Понятно, что в центре этой, временами ожесто- ченной, борьбы была УФБ, последовательно отстаивав- шая идею централизации биржевого рынка ценных бу- маг, в чем она имела мощную поддержку со стороны государства. В. Оскольский писал в 2001 г.: «Протя- гом п’яти років своєї діяльності Українська фондова біржа відчувала постійну підтримку з боку органів дер- жавної виконавчої влади та законодавчих органів. Ця підтримка почалася ще у підготовчий період до ство- рення біржі та її перших кроків з боку економічного відділу Секретаріату Кабінету Міністрів України, Міністерств фінансів та економіки та інших органів. Не переривалася вона и подальшому» [4, с. 68]. Ярким свидетельством такой поддержки явилась «Концепция функционирования и развития фондового рынка в Украине», утвержденная Постановлением Каб- мина в апреле 1994 г. [38]. В основу этого документа была положена «Концепция функціонування і розвитку ринку капіталів в Україні», разработанная УФБ в авгу- сте 1993 г. и переработанная по замечаниям министерств и ведомств, других негосударственных организаций и французских специалистов [3, с. 60]. В разделе 3 ут- вержденной Кабмином «Концепции» было записано: «Основными элементами централизованной системы обращения ценных бумаг должны выступать: — УФБ как единственное место котирования (оп- ределения курсов) ценных бумаг, принятых для обра- щения и котирования на бирже; — единый Центральный депозитарий ценных бу- маг при УФБ, обеспечивающий обращение ценных бумаг в форме компьютерных записей на счетах и ра- ботающий в рамках единого программного обеспе- чения системы «биржа-депозитарий-клиринговый банк»; — единый клиринговый банк, создаваемый на базе акционерного банка «Украина» для обеспечения расчетов по заключенным соглашениям купли-про- дажи ценных бумаг, выплаты дивидендов и т. п.; — брокерские конторы (брокеры), банки-брокеры, зарегистрированные на УФБ и которые являются участ- никами Центрального депозитария и клирингового банка; — банки, инвестиционные фонды и компании, доверительные общества, другие торговцы ценными бумагами, не являющиеся брокерами УФБ, но став- шие участниками Центрального депозитария и клирин- гового банка; — эмитенты, ценные бумаги которых допущены к обращению и котированию на УФБ и которые явля- ются участниками Центрального депозитария. Высший биржевой комитет, осуществляющий контроль и регулирование деятельности всех эмитен- тов системы централизованного обращения ценных бумаг, устанавливает порядок и правила осуществле- ния операций с ценными бумагами и соглашений, свя- занных с такими бумагами» [38, с. 60]. Интересно отметить: этот правительственный акт появился в то время, когда инициативные группы рож- дающихся новых фондовых бирж уже, образно гово- ря, «стучались в двери» Кабмина. Вместе с тем, нельзя не признать, что впервые на правительственном уров- не в Украине была выстроена, хотя бы в общих чер- тах, модель централизованного рынка ценных бумаг, главным системо-образующим звеном которого была фондовая биржа, персонифицированная в лице УФБ. Также впервые после принятия первой редакции закона «О ценных бумагах и фондовой бирже в раз- деле 5 «Концепции» было введено понятие о внебир- жевом рынке ценных бумаг и его инфраструктуре, установлено, что «внебиржевой рынок ценных бумаг не является альтернативой, а дополняет и расширяет биржевой рынок, причем как на вторичном, так и, что особенно важно, на первичном уровне» [38, с. 62]. Но противостояние между сторонниками центра- лизованного биржевого рынка, представлявшими в основном высшие звенья исполнительной власти, и сторонниками «многобиржия», среди которых были представители местных властей и влиятельные депута- ты Верховной Рады Украины, продолжалось. Принятая 105 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук в сентябре 1995 г. парламентским большинством «Кон- цепция функционирования и развития фондового рын- ка Украины» представляла собой компромиссный ва- риант обоих подходов. С одной стороны, «Концепция» декларировала: «Целостность рынка обеспечивается функционированием единой биржевой системы, дей- ствующей под эгидой Национальной фондовой биржи (на этот «титул» претендовала УФБ — авт.)… Принцип целостности требует введения единых основных пра- вил по ценообразованию на рынке ценных бумаг на всей территории Украины» [39, с. 8]. С другой сторо- ны, допускалось: «Исходя из потребностей развития фондового рынка Украины и в соответствии с действу- ющим законодательством (каково оно было на тот мо- мент, показано выше — авт.) могут быть созданы но- вые фондовые биржи» [Там же, с. 10]. Несмотря на то, что «Концепция» позволяла УФБ и впредь на какой-то период сохранять свое лидер- ство и бороться за осуществление идеи централиза- ции биржевого рынка ценных бумаг, общий «баланс» этого документа все же был не в ее пользу. Факти- чески им было положено начало эрозии ведущих по- зиций УФБ и самой биржи, которая привела в сере- дине первого десятилетия нового века к полной утра- те ее лидерства среди остальных фондовых бирж стра- ны. Но главная, по нашему мнению, причина пораже- ния УФБ коренилась в том, что принятый в спешке в 1991 г. Закон «О ценных бумагах и фондовой бирже» и его последующие версии не создали правовой ос- новы для централизации биржевого рынка ценных бумаг в Украине. Сторонники «моногобиржия» побе- дили, их аргументы юридически оказались весомее, поскольку указанный Закон прямо не ограничивал количество фондовых бирж в Украине. Но расчле- ненный на множество мелких сегментов биржевой рынок не смог противостоять фактически централизо- ванному внебиржевому рынку, воплощенному во вто- рой половине 1990-х гг. в ПФТС. Лишенные возмож- ности привлечения инвестиций для своего развития, отечественные фондовые биржи фактически паразити- ровали в течение многих лет за счет биржевого рынка приватизации, к тому же весьма скромного по объе- мам в сравнении с вторичным рынком ПФТС. Ситуация могла быть совершенно иной, если бы в Украине победила идея централизации биржевого рынка, если бы инициаторы создания УФБ с самого начала ориентировались не на быструю приватизацию, а на долгосрочную перспективу создания в стране полноценного биржевого рынка капитала. Вместе с тем, трудно переоценить огромный вклад УФБ в дело становления отечественного биржевого рынка ценных бумаг, формирования системы органи- зации биржевой торговли ценными бумагами. Выводы 1. Принятый в июне 1991 г. Закон Украины «О ценных бумагах и фондовой бирже» имел ряд суще- ственных недостатков принципиального значения. Во-первых, он не имел системного характера, который бы предусматривал создание национального рынка ценных бумаг. Во-вторых, хотя разработчики этого закона исхо- дили их концепции единой национальной фондовой биржи (которой, по их замыслу, должна была стать УФБ) и централизованной модели фондового рынка, ни первоначальная редакция закона, ни его последую- щие редакции не отражали идею централизации рынка. Как следствие, в нем даже не упоминались такие важ- нейшие функции, как деятельность по хранению, учету и ведению расчетов по операциям с ценными бумага- ми, а также такие важнейшие институты, как единый депозитарий и единый расчетный (клиринговый) центр. В-третьих, упомянутый Закон не создал правово- го фундамента не только для организации централизо- ванного биржевого, но и для функционирования вне- биржевого рынка ценных бумаг, поскольку он вообще не упоминался и фактически были проигнорированы такие институциональные финансовые посредники, как инвестиционные фонды, инвестиционные компании и доверительные общества; не выстроена модель орга- низации и функционирования рынка как целостной си- стемы и ее государственного регулирования. 2. В 1992 — 1994 гг. в Украине фактически не было предпосылок для нормальной деятельности фон- довой биржи. Но уже с первых лет независимости стал реально функционировать не законодательно про- писанный биржевой, а законом не признаваемый де- юре, полулегальный, полустихийный неорганизован- ный внебиржевой рынок ценных бумаг. Только в 1995 г., после выхода Указа Президента Украины и принятия Верховной Радой «Концепции функциониро- вания и развития фондового рынка Украины», госу- дарство начало осмысленную выстраивать регулятор- ную политику в отношении рынка ценных бумаг, вклю- чая его неорганизованный сегмент. 3. В 1994 — 1995 гг. в основных чертах сложи- лась модель украинского фондового рынка, просуще- ствовавшая вплоть до мирового финансово-экономи- ческого кризиса 2008 — 2009 гг. Уникальной особен- ностью этой модели являлось беспрецедентное в ми- ровой практике доминирование неорганизованного сег- мента фондового рынка над организованным. При этом неорганизованный рынок превосходил организованный не только количественно, но в некоторых отношениях (по количеству эмитентов, обращающихся видов цен- ных бумаг и участников рынка) качественно. В рамках этой модели фондовая биржа практически не выполня- 106 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук ла своих классических функций, а являлась скорее придатком, своеобразной «витриной престижа» неор- ганизованного рынка ценных бумаг и в целом «рыноч- ного имиджа» страны. Инструменты и механизмы вне- биржевого рынка с первых лет его существования ак- тивно использовались теневой экономикой, следстви- ем чего и была его информационная непрозрачность. Література 1. Закон Украины «О ценных бумагах и фондо- вой бирже» №1202-XII от 18 июня 1991 года // Госу- дарственный информационный бюллетень о привати- зации. — 1993. — №8. — С. 22 — 37. 2. Положение о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР: Утверждено Постановлением Пра- вительства РСФСР от 28 декабря 1991г. №78// Собра- ние постановлений правительства Российской Феде- рации.— 1992.— №5.— Ст. 26.— С. 67 — 78. 3. Ос- кольский В.В. Ринок цінних паперів України: Про- блеми функціонування і розвитку / В. В. Оскольский. — К. : КСУ, 1996. — 147 с. 4. Оскольский В.В. Ри- нок цінних паперів України: погляд через призму діяль- ності Української фондової біржі / В. В. Оскольский. — К. : УФБ, 2001. — 216 с. 5. Оксаніч С. У тому, що на ринку ІСІ стабільна ситуація — велика заслуга «КІНТО» / С. Оксаніч // Територія Бізнесу. — 22.01.2009. — [Электронный ресурс].— Режим дос- тупа : http://www.tb.mk.ua/magazines/?article=29 6. Си- стема розриття інформації на фондовому ринку Ук- раїни.— [Электронный ресурс].— Режим доступа : h t t p : / w w w . s m i d a . g o v . u a / e m i t e n t / zvit.php?kod=13317856&year=2002&table=DOD6A 7. Гермес: Еженедельный информационный выпуск Украинской фондовой биржи № 21 // Деловая Украи- на. — 1994. — 10 декабря (№ 97). — С. 3. 8. Кон- цепція роздержавлення і приватизації підприємств, землі і житлового фонду: Схвалена Постановою Вер- ховної Ради України 31 жовтня 1991 року №1767-XII // Відомості Верховної Ради України. — 1991. — № 53. — Ст. 795. 9. Положение об акционерных обществах и обществах с ограниченной ответственностью: Ут- верждено Постановлением Совета Министров СССР от 19 июня 1990г. №590 // Собрание постановлений правительства Союза Советских Социалистических республик (отдел первый). — 1990. — № 15. — Ст.82. — С. 333 — 356. 10. Закон Украины «О хозяйствен- ных обществах» №1576-XII от 19 сентября 1991 года // Государственный информационный бюллетень о при- ватизации. —1992. — № 2. — С. 3 — 11. 11. Крик- лій А.С. Фондовий ринок України: Становлення, про- блеми та етапи розвитку / А. С. Криклій, Р. В. Пікус, Е. В. Мельникова // Економіка та держава. — 2006. — № 8. — С. 3 — 5. 12. Статистичний щорічник України за 2001 рік / за ред. О. Г. Осауленка; відп. за вип. В.А.Головко / Держкомстат України. — К. : Тех- ніка, 2002. — 644 с. 13. Бюлетень Національного бан- ку України. — 2006. — Червень (№ 6). 14. Харчен- ко А. Новый год на фондовый рынок сюрпризов не принес / А. Харченко // Финансовая Украина. — 1994. — 12 января. — С. 5. 15. Новошинская Л. Антоло- гія українського ринку цінних паперів / Л. Новошинс- кая, Ф. Стасюк // Ринок цінних паперів України. — 2004. — № 5 — 6. — С. 3 — 16. 16. Ляшенко В.И. Фондовые индексы и рейтинги / В. И. Ляшенко. — Донецк : Сталкер, 1998. — 320 с. 17. ФСФР благо- словила фондовые биржи ММВБ и РТС. — [Элект- ронный ресурс]. — Pежим доступа : http:// w w w . b u s i n e s s p r e s s . r u / n e w s p a p e r / article_mid_40_aid_315725.tmi 18. Українська фондо- ва біржа: Річний звіт. — К., 1996. — 38 с. 19. Гер- мес: Еженедельный информационный выпуск Укра- инской фондовой биржи № 24 // Деловая Украина. — 1994. — 31 декабря (№ 103). — С.3. 20. Гермес: Еженедельный информационный выпуск Украинской фондовой биржи № 41 // Деловая Украина. — 1995.— декабрь (№ 96). — С. 3. 21. Гермес: Еженедельный информационный выпуск Украинской фондовой бир- жи № 1 (117) // Деловая Украина. — 1997. — январь (№ 2). — С. 3. 22. Кошевой Д. На бирже торговать хорошо, а вне биржи — лучше / Д. Кошевой // Фи- нансовая Украина. — 1994. — 28 сентября. — С. 14. 23. Рассчитан первый индикатор рынка ценных бу- маг. Пока довольно условный // Финансовая Украи- на. — 1994. — 8 июня. — С. 12 — 13. 24. Журахов- ская Л. «Комекс-брок» обзавелся собственным фон- довым индексом / Л. Жураховская // Финансовая Ук- раина. — 1995. — 4 января. — С. 23. 25. Квятковс- кий И. Фондовый рынок: взгляд из Комиссии по цен- ным бумагам / И. Квятковский // Финансовая Украи- на. — 1995. — 25 января. — С. 22. 26. Шелест В.В. Особливості створення та діяльності довірчих това- риств в Україні / В. В. Шелест // Актуальні проблеми економіки. — 2008. — № 8 (86).— С. 155 — 158. 27. Алексеев А. Финансовые посредники — профес- сионалов пока еще меньше, чем проходимцев / А. Алексеев // Финансовая Украина. — 1995. — 4 мая. — С. 12. 28. О мерах по упорядочению операций до- верительных обществ с денежными средствами граж- дан Украины: Распоряжение Президента Украины от 1 марта 1995 года № 42/95-рп // Государственный ин- формационный бюллетень о приватизации. — 1995. — № 5. — С. 55. 29. О внесении изменений и до- полнений в Положение об инвестиционных фондах и инвестиционных компаниях: Указ Президента Украи- ны от 28 марта 1995 года № 265/95 // Государствен- ный информационный бюллетень о приватизации. — 107 Економічний вісник Донбасу № 3 (17), 2009 М. И. Назарчук 1995. — № 5. — С. 55. 30. Об устранении злоупот- реблений в процессе привлечения субъектами пред- принимательской деятельности денежных средств граждан: Постановление Верховного Совета Украины от 22 декабря 1995 года № 491/95-ВС // Государствен- ный информационный бюллетень о приватизации. — 1996. — № 2. — С. 34. 31. Барановский А. Рынок ценных бумаг в Украине / А. Барановский // Финан- совая Украина. — 1995. — 22 июня. — С. 20 — 21. 32. Поважный А. С. Ценные бумаги и фондовый рынок : учебн. пособие / А. С. Поважний. — Донецк : Лебедь, 2000. — 627 с. 33. Силенко В. История «при- хватизации» Валютной биржи НБУ / В. Силенко. — [Электронный ресурс]. — Режим доступа : http:// w w w . v i t r e n k o . o r g / news.php?lang=1&part_id=25&subpart_id=1&article id=402&year_id=2007&month_id= 34. Бюлетень На- ціонального банку України. — 1999. — Грудень (№ 12). 35. Бюлетень Національного банку України. — 2000. — Грудень (№ 12). 36. Лень О. Рождению Харьковской фондовой биржи угрожает предвыборная борьба / О. Лень // Финансовая Украина. — 1994. — 19 января. — С. 5. 37. Суровцев Г. Вдосконалення біржової системи — передумова ефективного розвит- ку економіки України / Г. Суровцев, С. Ільченко // Еко- номічний часопис. — 1998. — № 8.— С. 11 — 14. 38. Концепция функционирования и развития фон- дового рынка в Украине: Утверждена Постановлени- ем Кабинета Министров Украины от 29 апреля 1994 г. №277 // Государственный информационный бюллетень о приватизации. — 1994. — № 10. — С. 58 — 64. 39. Концепция функционирования и развития фон- дового рынка Украины: Одобрена Постановлением Верховного Совета Украины от 22 сентября 1995 года // Бизнес: Документы, комментарии, консультации.— 1995. — № 42.— С. 8 — 10. Назарчук М. І. Особливості формування фон- дового ринку в Україні в першій половині 90-х рр. ХХ ст. З метою з’ясування причин серйозних недоліків у функціонуванні фондового ринку України, насамперед його біржового сегменту, ретроспективно розглянуто най- суттєвіші моменти в історії його формування в першій половині 90-х рр. минулого століття. Детально проанал- ізовано особливості законодавчо-правової бази тих років та їх вплив на формування біржового ринку цінних па- перів. Простежені маловідомі епізоди й наведені відповідні відомості про функціонування неорганізова- ного позабіржового сегмента ринку. Установлено, що якраз у першій половині 90-х рр. склалося багато нега- тивних сторін вітчизняного фондового ринку. З’ясовані причини, з яких в Україні не вдалося створити централ- ізований біржовий ринок цінних паперів. Ключові слова: біржовий ринок, цінні папери, позабіржовий сегмент. Назарчук М. И. Особенности формирования фондового рынка в Украине в первой половине 90-х годов ХХ века В целях выяснения причин серьезных недостат- ков в функционировании фондового рынка Украины, прежде всего его биржевого сегмента, ретроспектив- но рассмотрены наиболее существенные моменты в истории его формирования в первой половине 90-х годов прошлого века. Детально проанализированы особенности законодательно-правовой базы тех лет и их влияние на формирование биржевого рынка цен- ных бумаг. Прослежены малоизвестные эпизоды и приведены соответствующие сведения о функциони- ровании неорганизованного внебиржевого сегмента рынка. Установлено, что именно в первой половине 90-х гг. сложились многие негативные стороны оте- чественного фондового рынка. Выяснены причи- ны, по которым в Украине не удалось создать центра- лизованный биржевой рынок ценных бумаг. Ключевые слова: биржевый рынок, ценные бу- маги, внебиржевый сегмент. Nazarchuk M. I. Peculiarities of Ukrainian stock market formation in the first half of 90th of XX century With the purpose of finding out the causes of serious drawbacks in functioning of the Ukrainian stock market, and first of all its on-exchange segment, the most significant moments in the history of its creation in the first half of 90th of XX century are retrospectively considered. Peculiarities of a legislative legal base of those years and its influence on the creation of a securities stock market are thoroughly analyzed. Little known episodes are traced and corresponding information about functioning of an unorganized off-exchange market segment are given. It is found out that right in the first half of 90th the most negative qualities of the national stock market were formed. The reasons of failing to create a centralized Ukrainian securities stock market are founded out. Key words: stock market, securities, off-floor segment. Отримано від автора 03.07.2009 р. Прийнято до друку 30.09.2009 р.
id nasplib_isofts_kiev_ua-123456789-23765
institution Digital Library of Periodicals of National Academy of Sciences of Ukraine
issn 1817-3772
language Russian
last_indexed 2025-12-07T18:41:59Z
publishDate 2009
publisher Інститут економіки промисловості НАН України
record_format dspace
spelling Назарчук, М.И.
2011-07-06T18:37:26Z
2011-07-06T18:37:26Z
2009
Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века / Назарчук М.И. // Економічний вісник Донбасу. — 2009. — № 3. — С. 91-107. — Бібліогр.: 39 назв. — рос.
1817-3772
https://nasplib.isofts.kiev.ua/handle/123456789/23765
336.76(477)”1990/1995”
З метою з’ясування причин серйозних недоліків у функціонуванні фондового ринку України, насамперед його біржового сегменту, ретроспективно розглянуто найсуттєвіші моменти в історії його формування в першій половині 90-х рр. минулого століття. Детально проаналізовано особливості законодавчо-правової бази тих років та їх вплив на формування біржового ринку цінних паперів. Простежені маловідомі епізоди й наведені відповідні відомості про функціонування неорганізованого позабіржового сегмента ринку. Установлено, що якраз у першій половині 90-х рр. склалося багато негативних сторін вітчизняного фондового ринку. З’ясовані причини, з яких в Україні не вдалося створити централізований біржовий ринок цінних паперів. Ключові слова: біржовий ринок, цінні папери, позабіржовий сегмент.
В целях выяснения причин серьезных недостатков в функционировании фондового рынка Украины, прежде всего его биржевого сегмента, ретроспективно рассмотрены наиболее существенные моменты в истории его формирования в первой половине 90-х годов прошлого века. Детально проанализированы особенности законодательно-правовой базы тех лет и их влияние на формирование биржевого рынка ценных бумаг. Прослежены малоизвестные эпизоды и приведены соответствующие сведения о функционировании неорганизованного внебиржевого сегмента рынка. Установлено, что именно в первой половине 90-х гг. сложились многие негативные стороны отечественного фондового рынка. Выяснены причины, по которым в Украине не удалось создать централизованный биржевой рынок ценных бумаг. Ключевые слова: биржевый рынок, ценные бумаги, внебиржевый сегмент.
With the purpose of finding out the causes of serious drawbacks in functioning of the Ukrainian stock market, and first of all its on-exchange segment, the most significant moments in the history of its creation in the first half of 90th of XX century are retrospectively considered. Peculiarities of a legislative legal base of those years and its influence on the creation of a securities stock market are thoroughly analyzed. Little known episodes are traced and corresponding information about functioning of an unorganized off-exchange market segment are given. It is found out that right in the first half of 90th the most negative qualities of the national stock market were formed. The reasons of failing to create a centralized Ukrainian securities stock market are founded out. Key words: stock market, securities, off-floor segment.
ru
Інститут економіки промисловості НАН України
Економічний вісник Донбасу
Фінанси
Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века
Особливості формування фондового ринку в Україні в першій половині 90-х рр. ХХ ст.
Peculiarities of Ukrainian stock market formation in the first half of 90th of XX century
Article
published earlier
spellingShingle Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века
Назарчук, М.И.
Фінанси
title Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века
title_alt Особливості формування фондового ринку в Україні в першій половині 90-х рр. ХХ ст.
Peculiarities of Ukrainian stock market formation in the first half of 90th of XX century
title_full Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века
title_fullStr Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века
title_full_unstemmed Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века
title_short Особенности формирования фондового рынка Украины в первой половине 90-х годов ХХ века
title_sort особенности формирования фондового рынка украины в первой половине 90-х годов хх века
topic Фінанси
topic_facet Фінанси
url https://nasplib.isofts.kiev.ua/handle/123456789/23765
work_keys_str_mv AT nazarčukmi osobennostiformirovaniâfondovogorynkaukrainyvpervoipolovine90hgodovhhveka
AT nazarčukmi osoblivostíformuvannâfondovogorinkuvukraínívperšíipoloviní90hrrhhst
AT nazarčukmi peculiaritiesofukrainianstockmarketformationinthefirsthalfof90thofxxcentury

Similar Items